השוק

מיטב בית השקעות: המהלך שיחזיר את ההון הזר לישראל - ובענק | ניתוח

השקל נחלש בקצב החד ביותר מאז תחילת המלחמה, משקי הבית נחלשים – אך שוק האשראי נשאר יציב, הפעילות העסקית נמשכת והפרמיות לא זינקו. במיטב מעריכים: אם איום הגרעין יוסר, התחזית לכלכלה תשתפר משמעותית

מערכת ice | 16/6/2025 7:00

אלכס זבז'ינסקי (צילום רמי זרנגר, shutterstock)

העלייה בפרמיות הסיכון של ישראל בתגובה לאירועים הביטחוניים הייתה בינתיים מתונה יחסית. לעומת זאת, שיעור פיחות השקל היה גבוה, כך עולה מסקירה של אלכס זבז'ינסקי, כלכלן ראשי בבית ההשקעות מיטב. לצד הסיכונים במלחמה, הסרת איום הגרעין האיראני עשויה לשנות לטובה את האופק לכלכלה הישראלית ולהגביר אטרקטיביות של השקעה בישראל באופן משמעותי.

סקר אמון הצרכנים וסקר הערכת המגמות בעסקים משקפים שעד המתקפה באיראן, הפעילות במשק המשיכה להתרחב, למרות שמשקי הבית הציגו עלייה מסוימת בלחצים פיננסיים.

שיעור החובות הבעייתיים באשראי הצרכני בבנקים נותר ברבעון הראשון די דומה לממוצע של השנים האחרונות. באשראי המסחרי הוא ירד לרמה הנמוכה של העשור.

בעולם, האינפלציה בארה"ב יורדת ומבטאת חולשה בביקושים. ה-FED עשוי להעביר מסר "יוני" בישיבתו השבוע.

המשקיעים הזרים היו הרוכשים הגדולים ביותר של אג"ח ממשלת ארה"ב ברבעון הראשון. הכסף "החכם" של המשקיעים שמבצעים ניתוח כלכלי של חברות ממשיך להיעלם משוק המניות האמריקאי. משקל ההשקעות בשווקים בארה"ב מסך זרימת הכספים ל-ETF ממשיך לקטון בחודשים האחרונים, כולל ביוני.

תגובת השווקים לאירועים הביטחוניים יחסית מתונה
בינתיים, פרמיות הסיכון של ישראל עלו בצורה יחסית מתונה בתגובה למתקפה על איראן. פרמיית הסיכון CDS ל-10 שנים עלתה מ-133 נ.ב. ל-163 נ.ב., דומה לזו שהייתה לאחר סיום הפסקת אש בין ישראל לחמאס בחודש מרץ. בתקופות של החרפות באירועים הביטחוניים שהיו ב-2024 ובתחילת המלחמה פרמיית הסיכון עלו לעיתים עד לרמה של 190 נ.ב. מרווח האג"ח הדולרי של ישראל ל-10 שנים שעלה מכ-1.3% לכ-1.5% , רק במרץ הוא עמד ברמה של כ-1.6% ובשנה שעברה הגיע לעיתים כמעט ל-2%.

פיחות השקל ב-3 הימים האחרונים בשיעור של כ-3.3% מול סל המטבעות היה דווקא הגדול ביותר בפרק זמן זה מתחילת המלחמה. גם מול הדולר האמריקאי פוחת השקל בשלושה ימים אלה בשיעור הגבוה מתחילת המלחמה.

משך האירוע ותוצאותיו יקבע את ההשפעה על הכלכלה. הסרת איום הגרעין האיראני עשויה לשנות לטובה את האופק לכלכלה הישראלית ולהגביר אטרקטיביות של השקעה בישראל באופן משמעותי. לעימות ממושך ללא השגת המטרה האסטרטגית עלולות להיות השלכות שליליות ניכרות.

נתונים בישראל
סקר הערכת המגמות בעסקים לחודש מאי של הלמ"ס משקף שהפעילות במשק המשיכה להתרחב בקצב מתון. גם סקר אמון הצרכנים בסה"כ נמצא ברמה יציבה יחסית, אך ניכרים סימנים של לחץ פיננסי אצל משקי בית. בחודש מאי שיעור משקי הבית שדיווחו על הוצאות גבוהות מהכנסות היה הגבוה מכל מחודש מאי מאז 2020. שיעור משקי בית שדיווחו שהכנסותיהם גבוהות מהוצאות היה הנמוך ביותר במאי מאז שהתחיל הסקר ב-2016.

שיעור משקי הבית שמתכננים להגדיל רכישות גדולות עומד ברמות נמוכות יחסית לעשור האחרון. בפרט שיעור נמוך מאוד של משקי הבית מתכננים לרכוש מכונית או לעשות שיפוץ בבית בשנה הקרובה. במקביל, קרוב ל-95% ממשקי הבית, אחד השיעורים הגבוהים ביותר היסטורית, דיווחו שלא מתכננים לקנות דירה בשנה הקרובה.

היעדר כוונות לרכוש דירה מתבטא בדיווח החודשי של משרד האוצר לפיו בחודש אפריל נמשכה ירידה ברכישות דירות, במיוחד של הדירות החדשות מקבלנים, מגמה שעל פי הנתונים הראשוניים העמיקה בחודש מאי.

למרות הסימנים של לחצים פיננסיים אצל צרכנים, מהפרסום הרבעוני של בנק ישראל עולה ששיעור החובות הבעייתיים באשראי הצרכני (לא כולל משכנתאות) במערכת הבנקאית עומד ברמות די דומות לשנים האחרונות ואף ירד במעט לאחרונה. השיעור באשראי המסחרי הבעייתי ירד ברבעון הראשון לרמה הנמוכה ביותר לפחות מאז 2013.

הירידה באינפלציה בארה"ב מבטאת חולשה בביקוש
האינפלציה בארה"ב ממשיכה להפתיע כלפי מטה. הרמות שלה (2.4% אינפלציה כללית ו-2.8% ליבה) עדיין גבוהות מהיעד, אך בארבעת החודשים האחרונים קצב האינפלציה השנתי עמד על כ-1.2% ועל 1.8% אינפלציה כללית וליבה, בהתאמה. סעיף הדיור, הכבד ביותר במדד, מוביל את הירידה בקצב השנתי של המדד הכללי. קצב האינפלציה של המוצרים ללא מזון ואנרגיה, הקטגוריה במדד המחירים שמושפעת ביותר מהמכסים, אומנם עולה, אך משקלם במדד כ-20% בלבד.

ההחטאות כלפי מטה במדד המחירים בחודשים האחרונים הן בעיקר הביטוי לביקושים חלשים שלא מאפשרים לחברות להעלות מחירים. מסקרי ה-FED האזוריים עולה שהמחירים שהחברות משלמות לספקים עולים מהר יותר מהמחירים שהן גובות מלקוחות. כפי שניתן לראות בגרף, בשנים 2021-22 בהם האינפלציה עלתה, המצב היה בדיוק הפוך. עצם העובדה שהחברות נאלצות לספוג חלק מעליות המחירים צפויה לגרום לשחיקת רווחיות.

הירידה בציפיות האינפלציה הגלומות לרמות שהיו לפני הטלת המכסים, כולל הציפיות לטווח הקצר, מעידה שסיכון האינפלציה בארה"ב די נמוך בעיני המשקיעים. נוסיף, שציפיות האינפלציה של משקי הבית על פי הסקרים האחרונים של שלוחת ה-FED בניו יורק וסקר הסנטימנט של אוניברסיטת מישיגן ירדו בשיעור ניכר.

ה-FED לא צפוי לשנות את הריבית, אולי את המסר
במיטב מעריכים שישיבת ריבית ה-FED שתתקיים השבוע עשויה להביא הפתעה "יונית". הריבית לא תרד, אך קיים סיכוי גבוה שהתחזית לריבית תרד לעומת הישיבה הקודמת.

ביפן הבנק המרכזי גם צפוי להשאיר ריבית ללא שינוי ברמה של 0.5%. השאלה העיקרית ביפן קשורה לקצב רכישות האג"ח ע"י בנק מרכזי על רקע עליית התשואות הארוכות לאחרונה.

גם הבנק המרכזי של אנגליה צפוי להשאיר את הריבית ללא שינוי ברמה של 4.25%, למרות הירידה הדי חדה במספר משרות בחודשים האחרונים. אולם, העלייה באינפלציה, שבשנה שעברה כבר ירדה מתחת ל-2% וטיפסה לאחרונה ל-3.8% כאשר אינפלציית הליבה עלתה מ-3.2% ל-3.8%.

בשורה התחתונה, במיטב מעריכים שריבית ה-FED תרד מוקדם ומהר יותר מהציפיות בשוק ושהתשואות בארה"ב ימשיכו לכיוון מטה.

הזרים היו ב-Q1 הקונים הגדולים ביותר של האג"ח הממשלתי בארה"ב
ההנפקות של אג"ח ממשלת ארה"ב ל-10 ו-30 שנה בשבוע שעבר זכו לביקושים חזקים למרות הגירעון הגבוה של 6.7% תמ"ג והחשש שהוא יגדל כתוצאה מהרפורמה במס. הנתונים הרבעוניים שפרסם ה-FED (Financial Accounts of the US) גילו שהקונה הגדול ביותר של האג"ח הממשלתיות בארה"ב ברבעון הראשון, שבו התשואות רוב הזמן ירדו, היו דווקא המשקיעים הזרים. הקניות המאסיביות שלהם מראות שלפחות עד ה-Liberation day הזרים לא נרתעו מהשקעה באג"ח הממשלתיות למרות חולשת הדולר והמדיניות הבדלנית יותר של הממשל החדש. גם המוסדיים האמריקאים קנו אג"ח ממשלתיות, אך בכמות קטנה בהרבה מהזרים.

הכסף "החכם" ממשיך להיעלם משוק המניות
המשקיעים הזרים קנו ברבעון הראשון גם מניות אמריקאיות, אך לא בכמות חריגה מהרבעונים הקודמים. הקונים הגדולים ביותר של המניות היו משקי בית שבשנה האחרונה הפכו לכוח דומיננטי בשוק המניות. כמו ברבעונים הקודמים, המוסדיים וקרנות הנאמנות, מכרו מניות, אך סביר להניח שהכסף ברובו נותר בשוק המניות ורק עבר מהשקעה במניות ספציפיות להשקעה באמצעות ה-ETF.

התמונה שמשתקפת בזרימת נטו לשוק המניות האמריקאי ע"י משקיעים שונים בעשור האחרון מראה שהקונים הדומיננטיים של המניות האמריקאיות הם ה-ETF ומשקי בית. כוח השפעה של יתר המשקיעים שכוללים בין היתר הכסף "החכם" של המוסדיים האמריקאים והמשקיעים מחו"ל וקרנות הנאמנות שמבצע ניתוח פעילות החברות והערכות שווי ממשיך להיחלש.

עד לפני העשור האחרון התמונה הייתה שונה לחלוטין. משקי הבית היו מוכרים מניות בנטו. ה-ETF רק התחילו לתפוס את הנתח. כל שאר המשקיעים שכולל "הכסף החכם" היה הכוח העיקרי שרכש מניות. השינוי של העשור האחרון מראה ששוק המניות הפך במידה מסוימת לפחות מתוחכם שמושפע יותר מ-Money flow מאשר מפרמטרים הכלכליים.

הנתונים השוטפים של זרימת הכספים ל-ETF מראים שבחודש יוני נמשכת המגמה של ירידה בחלקם של ה-ETF שמתמחים בהשקעות בארה"ב מתוך סך רכישות ה-ETF. בינתיים, יוני היה החודש החלש ביותר מבחינת השקעה בארה"ב לפחות בשנתיים האחרונות. המגמה הנוספת שעולה מנתוני ה-ETF זאת הירידה הכללית ברכישות ה-ETF המתמתחים באפיק המנייתי.